摘 要：本文結(jié)合作者多年從事財(cái)務(wù)管理教學(xué)科研與公司財(cái)務(wù)實(shí)踐經(jīng)驗(yàn)，在資本成本計(jì)量的現(xiàn)金流量模型基礎(chǔ)上，深入分析了造成資本成本計(jì)量誤差的原因，闡述了籌資決策應(yīng)注意的若干問(wèn)題。
關(guān)鍵詞： 資本成本 籌資費(fèi)用 計(jì)算依據(jù)
無(wú)論在傳統(tǒng)的MRPⅡ或是現(xiàn)今流行的ERP中，財(cái)務(wù)管理始終是核心的模塊和職能。它所研究的對(duì)象是企業(yè)的資金流，是企業(yè)運(yùn)營(yíng)效果和效率的衡量和表現(xiàn)。因而對(duì)財(cái)務(wù)管理系統(tǒng)的研究和分析一直是各行各業(yè)關(guān)注的重點(diǎn)。在企業(yè)外部環(huán)境和內(nèi)部管理模式日益變化的今天，對(duì)財(cái)務(wù)管理的功能提出了更高的要求，出現(xiàn)了更多的應(yīng)用。在企業(yè)財(cái)務(wù)管理的諸多內(nèi)容中，有一個(gè)基本而引人關(guān)注的內(nèi)容，這就是籌資。作為籌資決策最基本的方法和依據(jù)，就是衡量資本成本的大小。因此，資本成本衡量方法的實(shí)用性、準(zhǔn)確性和精確性是籌資決策的關(guān)鍵。本文以長(zhǎng)期債券和優(yōu)先股為例，在資金成本的計(jì)量誤差分析和籌資費(fèi)用計(jì)算依據(jù)比較的基礎(chǔ)上，結(jié)合實(shí)際工作中相關(guān)的問(wèn)題，闡述了籌資決策應(yīng)注意的若干問(wèn)題。
一、資本成本計(jì)算模型的誤差分析
資本成本是在商品經(jīng)濟(jì)條件下，由于資本所有權(quán)和資本使用權(quán)相分離而形成的一種財(cái)務(wù)概念。從資本提供者來(lái)講，它是承受與他們從備選的相似風(fēng)險(xiǎn)投資獲得的收益相等的機(jī)會(huì)成本。對(duì)資本使用者來(lái)說(shuō)，它是取得資本使用權(quán)而付出的代價(jià)。因此，所謂資本成本，就是指企業(yè)按不同來(lái)源資本凈額的現(xiàn)值與預(yù)計(jì)的未來(lái)現(xiàn)象流出的現(xiàn)值相等時(shí)的貼現(xiàn)率和收益率?；诖?，我們給出了資本成本計(jì)算的現(xiàn)金流量模型。
(1)
在實(shí)際計(jì)算以及許多教科書(shū)中，我們常采用其簡(jiǎn)化公式。如：
（1）債券 （*）
（2）優(yōu)先股 (**)
其中 ———— 在 時(shí)的，企業(yè)收到的資本總額；
———— 籌資費(fèi)用率；
———— 現(xiàn)時(shí)收到 時(shí)，導(dǎo)致t 年的未來(lái)現(xiàn)金支出；
———— 資本成本 ；
———— 債券的年利息；
———— 所得稅率；
———— 優(yōu)先股的年股利額
在實(shí)際計(jì)算中會(huì)引起許多誤差，下面我們舉例說(shuō)明造成誤差的原因。
例，設(shè)某企業(yè)籌集資金200萬(wàn)元，
（1） 面值發(fā)行債券100萬(wàn)元，籌資費(fèi)用率4%，利率6%，所得稅率35%
（2） 優(yōu)先股100萬(wàn)元，籌資費(fèi)用率5%，固定股利率9%
經(jīng)過(guò)計(jì)算，得出如下數(shù)據(jù)：
(1)債券
單利 復(fù)利
三年期 五年期 三年期 五年期
簡(jiǎn)化公式 4.07 % 4.07 % 4.07 % 4.07 %
公式（1） 5.39% 4.84% 5.64% 5.33%
(圖1)
(2)優(yōu)先股
資金成本K= 9%/（1—5%）= 9.47%
從上述計(jì)算可以看出，引起誤差的原因如下：
（1）公式本身計(jì)算中的誤差。從數(shù)學(xué)角度來(lái)講，許多公式無(wú)法計(jì)算出精確值，只能進(jìn)行近似計(jì)算，像公式（1）計(jì)算債券資本成本時(shí)是通過(guò)插值法計(jì)算的。從會(huì)計(jì)持續(xù)經(jīng)營(yíng)的假設(shè)出發(fā)，對(duì)優(yōu)先股資金成本的計(jì)算最為準(zhǔn)確。不過(guò)，由此產(chǎn)生的誤差可以通過(guò)數(shù)學(xué)中的誤差估計(jì)來(lái)限定其誤差范圍從而達(dá)到控制誤差大小的目的。
（2）債務(wù)期限的長(zhǎng)短造成的誤差，這在利用公式（1）的計(jì)算中尤為明顯。而對(duì)于簡(jiǎn)化公式而言，無(wú)論期限的長(zhǎng)短資金成本均相同，雖然模型本身考慮了貨幣的時(shí)間價(jià)值，但實(shí)際計(jì)算卻省略了，和現(xiàn)代理財(cái)?shù)睦砟畈幌喾稀?br />
（3）利率衡量的誤差。長(zhǎng)期債券中利率的衡量一直是財(cái)務(wù)管理研究的課題。利率確定的因素在很大程度上取決于資本市場(chǎng)的發(fā)展和完善。比如，債券利率西方國(guó)家大多采用復(fù)利計(jì)算，而我國(guó)一般采用單利計(jì)算。
二、籌資費(fèi)用計(jì)算依據(jù)的比較分析
從公式（1）中，可以看出，企業(yè)的籌資成本計(jì)量的另一個(gè)影響因素是籌資費(fèi)用，對(duì)于籌資費(fèi)用我們通常以籌資費(fèi)用率衡量，那么籌資費(fèi)用率如何計(jì)算呢？這就牽涉到籌資費(fèi)用率的計(jì)算依據(jù)問(wèn)題。目前在大多數(shù)教科書(shū)中均直接以籌資總額來(lái)計(jì)算。即按市場(chǎng)價(jià)格來(lái)計(jì)算，從計(jì)算的角度看，這樣比較方便簡(jiǎn)單，而且也符合市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)的規(guī)律，但從實(shí)際工作看這一結(jié)果也并不完善。因?yàn)樵趯?shí)際工作中，債券和優(yōu)先股的發(fā)行大多是通過(guò)發(fā)行中介公司進(jìn)行的，所付費(fèi)用的高低取決于買賣雙方協(xié)商和資本市場(chǎng)供需關(guān)系。因此，實(shí)際計(jì)算中和籌資比重的計(jì)算依據(jù)相似，我們還可以用帳面價(jià)值或協(xié)議價(jià)格來(lái)計(jì)算?，F(xiàn)舉例如下：
（為了計(jì)算和比較的方便這里用簡(jiǎn)化公式計(jì)算）
例：某企業(yè)擬通過(guò)發(fā)行債券和優(yōu)先股兩種方式分別籌集資金100萬(wàn)元，籌資費(fèi)用率分別為4%，5%，其余數(shù)據(jù)同上例，相關(guān)計(jì)算結(jié)果如下：
資
金
成
本 賬面價(jià)值 市場(chǎng)價(jià)值
面值
發(fā)行 溢價(jià)10%
發(fā) 行 折價(jià)10%
發(fā) 行 面值
發(fā)行 溢價(jià)10%
發(fā) 行 折價(jià)10%
發(fā) 行
長(zhǎng)期債券 4.07% 3.75% 4.65% 4.07% 3.70% 4.52%
優(yōu)先股 9.47% 8.57% 10.59% 9.47% 8.62% 10.53%
(圖2)
從上述結(jié)果中可以看出，籌資費(fèi)用率相同下，籌資費(fèi)用計(jì)算的依據(jù)不同，其所對(duì)應(yīng)的資金成本也不相同。隨著資本市場(chǎng)的不斷發(fā)展和完善，為了適應(yīng)市場(chǎng)的變化，我們必須從實(shí)際需要出發(fā)，全面考慮資本成本，做到以少量的代價(jià)獲取盡可能大的收益。
三、結(jié)束語(yǔ)
籌資決策是企業(yè)決策的重要組成部分。其決策的標(biāo)準(zhǔn)是籌資總成本最低。其一般的模型是：
其中： ———— i個(gè)籌資的個(gè)別資本成本
———— i個(gè)籌資占籌資總額的比重
由此可以看出，個(gè)別資本成本的計(jì)算的準(zhǔn)確性是籌資決策的關(guān)鍵因素之一。因此，在項(xiàng)目選擇中，為了籌資決策的準(zhǔn)確性，應(yīng)盡可能地減少計(jì)算中的誤差，提供更為有用的決策數(shù)據(jù)，具體地講：
（1）對(duì)籌資方案中的不同籌資方式應(yīng)采用不同的計(jì)算模型。從上面的計(jì)算可以看到這一點(diǎn)的重要性?？赡苡腥苏J(rèn)為這樣是不是太麻煩了，從節(jié)約成本來(lái)看也沒(méi)有必要。我個(gè)人認(rèn)為，隨著目前的企業(yè)向集團(tuán)化發(fā)展，企業(yè)的規(guī)模不斷擴(kuò)大，籌資的規(guī)模也在增大，項(xiàng)目決策的準(zhǔn)確性關(guān)系到企業(yè)今后的生存和發(fā)展，計(jì)算成本和籌資額及決策的重要性相比較也微不足道。
（2）同一模型下計(jì)算應(yīng)盡可能準(zhǔn)確。為了計(jì)算的簡(jiǎn)便用簡(jiǎn)化公式無(wú)可厚非，但應(yīng)區(qū)別不同的情況，做到具體問(wèn)題具體分析。相圖（1）中，債券的籌集方式與決策有很大的關(guān)系，在簡(jiǎn)化公式下就缺少可比性，這對(duì)決策是極為不利的。
（3）計(jì)算的依據(jù)應(yīng)盡可能從實(shí)際出發(fā)。理論來(lái)源于實(shí)踐又為實(shí)踐服務(wù)。我們一方面要考慮理論的完整性，另一方面更要考慮實(shí)用性。
總之，資本成本的衡量是籌資決策的一個(gè)重要課題，許多問(wèn)題仍需進(jìn)一步探討。在市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)體制日益完善的今天，提高公司財(cái)務(wù)管理水平具有深遠(yuǎn)的現(xiàn)實(shí)意義。
參 考 文 獻(xiàn)
[1] 財(cái)務(wù)管理學(xué) 夏樂(lè)書(shū)等著 中國(guó)財(cái)政經(jīng)濟(jì)出版社
[2] 公司財(cái)務(wù) 歐陽(yáng)光中等著 復(fù)旦大學(xué)出版社
[3] Corporate Finance Stephen A.Ross,Randolph W.Westerfield,Jeffrey
F.Jaffe, IRWIN Publishers, 1996.
作者：顧海華 文章來(lái)源：徐州師范大學(xué)經(jīng)濟(jì)學(xué)院
