一、2011年貨幣政策回顧
2011年央行實行穩(wěn)健的貨幣政策，貨幣和信貸政策在前三季度呈現(xiàn)明顯偏緊的操作。四季度則隨著經(jīng)濟形勢的變化，央行對貨幣政策進行了微調(diào)，在實際操作中實施了定向?qū)捤伞?前三季度，貨幣政策的特色是適度從緊。具體表現(xiàn)是，全年央行進行了三次加息和6次提準(zhǔn)。央行于2011年2月9日、4月6日和7月7日三次上調(diào)金融機構(gòu)存貸款基準(zhǔn)利率，半年期貸款利率已上漲至6.1%（見表1）。
央行于1月20日、2月24日、3月25日、4月21日、5月18日和6月20日六次上調(diào)金融機構(gòu)人民幣準(zhǔn)備金率各0.5個百分點，大型金融機構(gòu)存款準(zhǔn)備金率已高達(dá)21.5%（表2）；同時，從2011年起，央行開始對金融機構(gòu)實施差別準(zhǔn)備金動態(tài)調(diào)整機制，根據(jù)金融機構(gòu)資本充足率和調(diào)控需要進行動態(tài)調(diào)整，主要針對信貸增長過快的金融機構(gòu)，通過提高其準(zhǔn)備金率而遏制信貸過度增長。此外，2011年9月起，央行將保證金存款納入存款準(zhǔn)備金交存范圍，對不同金融機構(gòu)分別要求3-6個月完成交存。這一舉措將實現(xiàn)半年內(nèi)收緊銀行流動性約8000億元，在效果上等同于提高2次存款準(zhǔn)備金率。
四季度以來，隨著外圍經(jīng)濟環(huán)境的惡化和國內(nèi)經(jīng)濟指標(biāo)的回調(diào)，“穩(wěn)增長”的重要性突顯。物價走勢的趨穩(wěn)為貨幣政策提供了調(diào)控空間，貨幣政策開始了預(yù)調(diào)微調(diào)。主要包括，11月份央行下調(diào)1年期央票利率；對浙江6家農(nóng)業(yè)合作銀行下調(diào)準(zhǔn)備金率；信貸政策對中小企業(yè)等領(lǐng)域?qū)嵤┝硕ㄏ驅(qū)捤?；并?2月5日首次下調(diào)準(zhǔn)備金率0.5個百分點。以上舉措表明了央行貨幣政策的重心已經(jīng)從控物價轉(zhuǎn)向保增長。
二、2011年資金形勢概況
(一)前三季度信貸政策較為嚴(yán)格，資金面緊張
貨幣供應(yīng)量是2011年央行貨幣政策的調(diào)控重點。前三季度央行不斷緊縮的貨幣政策，導(dǎo)致市場資金面持續(xù)緊張。在信貸政策上，央行在前三季度較為嚴(yán)格，通過信貸窗口指導(dǎo)和銀行體系流動性調(diào)控等手段，前三季度貸款增速顯著放緩，共增加5.68萬億元，同比少增5977億元。
(二)貨幣政策成效顯著，年末CPI下滑至4.1% ，貸款有所反彈
嚴(yán)格控制貨幣供應(yīng)量的影響逐步顯現(xiàn)。根據(jù)1月8日央行發(fā)布的2011年金融統(tǒng)計報告披露，年末廣義貨幣（M2）余額85.16萬億元，同比增長13.6%，遠(yuǎn)低于16%的年初目標(biāo)，貨幣供應(yīng)量增速整體呈現(xiàn)回落趨勢；全年凈投放現(xiàn)金6161億元，同比少投放214億元。CPI已從7月份6.5%的歷史高位，下滑至12月份的全年最低點 4.1%（見圖1）。
隨著貨幣政策的微調(diào)，四季度銀行體系流動性緊張有所緩解，貸款較三季度有所反彈。12月份迎來貸款的快速增長，貸款增加6405億元。全年新增貸款為7.47萬億元左右，接近年初設(shè)定的7.5萬億元目標(biāo)。
(三)各銀行票據(jù)貼現(xiàn)業(yè)務(wù)非常謹(jǐn)慎
受央行不斷收緊資金面、嚴(yán)控信貸規(guī)模的影響，2011年全年各銀行信貸額度極其緊張。前三季度，銀行普遍對票據(jù)貼現(xiàn)業(yè)務(wù)變得謹(jǐn)慎，為了給借款騰出額度，各銀行基本不做貼現(xiàn)，或者通過價格調(diào)節(jié)，貼現(xiàn)率從年初7%漲至九月底15%的全年高點。11月底以來，伴隨央行下調(diào)存款準(zhǔn)備金率，市場資金面顯著好轉(zhuǎn)。隨著銀行間市場資金面的好轉(zhuǎn)，票據(jù)市場利率呈現(xiàn)持續(xù)回落態(tài)勢，12月底貼現(xiàn)率為9%左右，已回到年中水平（見圖2）。
(四)各銀行美元融資額度緊張，融資成本不斷攀升
2011年美元貸款利率也節(jié)節(jié)攀升。由于人民幣貸款額度緊張、難度較大，而美元融資成本較低、且存在人民幣升值預(yù)期，美元融資一度成為企業(yè)融資的首選，導(dǎo)致后期美元融資成本也不斷上升，美元融資額度日趨緊張，各銀行均需提前報批美元融資頭寸。以90天押匯為例，國內(nèi)商業(yè)銀行進口押匯利率報價從年初加300點左右，上漲至年底加500點左右、押匯利率接近6%（見圖3），押匯成本幾乎翻倍。
三、2011年人民幣匯率走勢回顧
從2011年全年來看，人民幣匯率總體是一個穩(wěn)步上升的趨勢（見圖4）。從2010年12月31日的6.6227升至2011年12月30日的6.3009，全年升值4.86%。從趨勢圖可以看出，除11月底12月初人民幣一度走弱之外，在1月底2月初、5月份、8月份、10月底、12月底這幾個時間段，人民幣有5次加速升值的表現(xiàn)。
在2月召開的G20會議上，人民幣匯率成為眾矢之的，導(dǎo)致人民幣升值加速。2月21日人民幣中間價刷新紀(jì)錄，1美元兌人民幣報價6.5705元。
5月份，伴隨著美元在國際市場不斷下跌，人民幣對美元匯率首度突破6.50。
8月5日標(biāo)普宣布將美國主權(quán)信用評級從AAA下調(diào)至AA+，評級展望負(fù)面。8月中旬美國宣布在9月份提出刺激經(jīng)濟增長、創(chuàng)造就業(yè)及控制財政赤字的具體方案。降級和量化寬松措施使美元進一步走弱，導(dǎo)致人民幣升值速度顯著加快。8月31日人民幣中間價報1美元兌人民幣6.3867元，人民幣匯率再創(chuàng)新高。
9月份受歐債危機深化和國際大宗商品暴跌的影響，美元走出了持續(xù)近一個月的連漲行情。然而由于世界經(jīng)濟復(fù)蘇勢頭明顯減弱，經(jīng)濟運行下行風(fēng)險加大， 9月28日人民幣匯率中間價為1美元兌人民幣6.3623元，首次突破6.37關(guān)口，同時人民幣匯率短期內(nèi)波動加劇。
進入10月份后，歐債危機出現(xiàn)轉(zhuǎn)機，令資金重新回流至非美元貨幣。受此影響，10月31日人民幣兌美元匯率中間價報6.3233，再創(chuàng)匯改以來新高。
12月份上半月，人民幣的貶值預(yù)期一度增強。即期外匯市場出現(xiàn)了人民幣對美元牌價連續(xù)十一日“跌?！钡那闆r。但在12月份下旬，人民幣中間價再度走強， 12月30日人民幣對美元匯率中間價報6.3009，達(dá)到歷史高位。
四、2012年資金形勢和匯率走勢展望
(一)貨幣政策適度微調(diào)，將下調(diào)存款準(zhǔn)備金3%，大幅降息可能性不大
伴隨著物價趨穩(wěn)和國內(nèi)外經(jīng)濟形勢的變化，為了防止經(jīng)濟過快下滑、保持經(jīng)濟平穩(wěn)較快發(fā)展，2012年宏觀調(diào)控的重心已經(jīng)從“控通脹”向“穩(wěn)增長”傾斜。2011年12月居民消費價格指數(shù)（CPI）同比上漲4.1％，這是CPI自7月達(dá)到年內(nèi)高點后，連續(xù)五個月出現(xiàn)下行，物價過快上漲的勢頭得到初步遏制。與此同時，一系列經(jīng)濟數(shù)據(jù)顯示經(jīng)濟有快速下行風(fēng)險。統(tǒng)計數(shù)據(jù)顯示，中國全年GDP增速為9.2%，一季度GDP同比增長9.7%，二季度增長9.5%，三季度增長9.1%，四季度增長8.9%，呈現(xiàn)逐季回落態(tài)勢。11月中國制造業(yè)采購經(jīng)理指數(shù)（PMI）為49.0％，自2009年3月份以來首次回落到50％的榮枯分界線下方。2011年底CPI與經(jīng)濟增速的雙回落為2012年穩(wěn)健的貨幣政策基調(diào)提供了政策前提和市場條件。
中央經(jīng)濟工作會議提出，貨幣政策要根據(jù)經(jīng)濟運行情況，適時適度進行預(yù)調(diào)微調(diào)，綜合運用多種貨幣政策工具，保持貨幣信貸總量合理增長，優(yōu)化信貸結(jié)構(gòu)。由于物價上漲壓力仍然存在，同時貨幣政策全面放松可能使地方政府和銀行債務(wù)風(fēng)險進一步積聚，盡管2012年貨幣政策將在“穩(wěn)健”基調(diào)下較此前略微放松，但并不會全面放松貨幣政策。“穩(wěn)健”將著重于保持經(jīng)濟平穩(wěn)增長和促進經(jīng)濟結(jié)構(gòu)調(diào)整，貨幣政策有所放松，并跟隨外部環(huán)境變化適度微調(diào)。政策微調(diào)以公開市場操作、準(zhǔn)備金率下調(diào)為主。
考慮到2012年人民幣升值空間不大、以及房地產(chǎn)市場難以復(fù)蘇，預(yù)計2012年資本流出的情況相對于09年會更加嚴(yán)重。外匯占款的下降會對流動性帶來重大影響，將導(dǎo)致基礎(chǔ)貨幣增速下降，這將難以滿足信貸和貨幣正常增速的需求，需要通過法定準(zhǔn)備金率的持續(xù)下調(diào)來放松內(nèi)部流動性，推高貨幣乘數(shù)。
市場預(yù)測，2012年存款準(zhǔn)備金將開啟下調(diào)通道，央行預(yù)計將下調(diào)3個百分點的法定存款準(zhǔn)備金比率，達(dá)到18%。公開市場以凈投放為主。大幅降息的可能性不大，如果年中通脹壓力得到明確緩解，年中或迎來本輪政策調(diào)整后的首次降息。
(二)信貸額度與2011年度基本一致，資金面仍將比較緊張
據(jù)發(fā)改委在內(nèi)部會議上預(yù)測，2012年貨幣供應(yīng)量增速將達(dá)到14%，而新增貸款規(guī)模預(yù)計會在8萬億左右。此目標(biāo)與2011年M2同比增長13.6%、新增貸款規(guī)模7.47億基本持平?？梢灶A(yù)計，2012年信貸額度并不比2011年有所放松，資金面仍將處于較為緊張的狀態(tài)。
(三)人民幣匯率波動加劇，溫和升值，有可能達(dá)到6.1區(qū)間
對于2012年人民幣匯率走勢，市場預(yù)期人民幣仍將繼續(xù)溫和升值，同時匯率波動幅度增強。今年貿(mào)易順差收窄、資本流入減緩、國內(nèi)企業(yè)對外投資、物價漲幅逐步回落等因素會減輕人民幣升值壓力，匯改重啟以來的單邊升值勢頭將有所放緩，雙邊波動將更為明顯，靈活性大大增強。市場預(yù)計2012年全年人民幣仍會有2%-3%的升幅，波動幅度為1%-2%，年底人民幣兌美元匯率或達(dá)到6.1區(qū)間。
五、2012年資金管理相關(guān)建議
(一)針對信貸額度有限的情況，建議企業(yè)充分利用現(xiàn)有平臺進行融資，保障資金鏈安全
2012年國內(nèi)國際經(jīng)濟環(huán)境較為復(fù)雜，受經(jīng)濟景氣程度、行業(yè)周期和商品種類影響，我司經(jīng)營形勢不容樂觀，資金壓力依然很大。據(jù)機構(gòu)預(yù)測，由于銀行貸款的增量受制于資本充足率的約束， 2012年銀行貸款量很難繼續(xù)上升，最多維持在過去幾年的水平。因此今年各銀行融資額度應(yīng)當(dāng)與去年持平。因此建議充分利用企業(yè)現(xiàn)有平臺進行融資，爭取更大規(guī)模的融資額度和更為優(yōu)惠的融資價格，為企業(yè)心經(jīng)營活動順利運行做好資金保障工作。
(二)關(guān)注匯率風(fēng)險，建議利用遠(yuǎn)期結(jié)售匯等對沖手段，鎖定結(jié)售匯價格，減少匯兌損失
鑒于市場預(yù)計2012年人民幣匯率升值態(tài)勢將逐步放緩，雙向波動更加頻繁，這對進出口企業(yè)來說，防范潛在的匯率風(fēng)險十分必要。對于進口業(yè)務(wù)，人民幣短期波動增強，甚至有機構(gòu)預(yù)測人民幣有效匯率上半年繼續(xù)小幅升值，下半年有所回落，因此通過進口押匯、遠(yuǎn)期信用證托收等遠(yuǎn)期付匯手段，將不一定能獲得匯兌收益，甚至可能由于波動幅度較大而產(chǎn)生匯兌損失。因此，建議對進口采購成本較為敏感的進口業(yè)務(wù)可以適當(dāng)采用遠(yuǎn)期購匯工具，以鎖定采購成本。對于出口業(yè)務(wù)，由于人民幣仍處于溫和升值的階段，建議繼續(xù)利用遠(yuǎn)期結(jié)匯合約鎖定結(jié)匯收入，減少匯兌損失。
(三)根據(jù)人民幣匯率走勢和利率變動的可能性，相機選擇融資幣種
考慮到今年人民幣匯率可能波動加劇，進口押匯產(chǎn)生的匯兌收益將會減少甚至消失，因此對于貿(mào)易融資較多的進出口企業(yè)，決定是否采用押匯方式融資，建議從融資成本和資金壓力出發(fā)、而不要從是否產(chǎn)生匯兌收益出發(fā)。目前進口押匯成本在5%左右，相較于人民幣貸款6.1%仍然略有優(yōu)勢，若今年降息可能性不大，美元融資仍然是融資方式的首選。若年中降息，考慮到匯率波動因素，美元融資成本和人民幣融資成本將差別不大，人民幣貸款也具有較大優(yōu)勢。
(四)加大銀企合作、進行金融創(chuàng)新
可利用貨幣政策微調(diào)、略有放松的契機，加大銀企合作、進行金融創(chuàng)新，未雨綢繆，爭取到盡可能充足的資金支持，在流動性緊縮的大環(huán)境下為企業(yè)經(jīng)營創(chuàng)造相對寬松的資金環(huán)境。以保理業(yè)務(wù)為例，可通過銀行買斷應(yīng)收賬款的方式，為企業(yè)贏得資金支持，改善財務(wù)指標(biāo)。建議今年進一步加強與銀行的合作關(guān)系，爭取更多的銀行信貸支持；結(jié)合業(yè)務(wù)需求，積極開展金融創(chuàng)新，力爭在信貸額度有限的條件下，另辟蹊徑、開發(fā)出更為有效的融資模式。
