摘 要：我國(guó)資本市場(chǎng)的發(fā)展推動(dòng)了我國(guó)上市公司的并購(gòu)熱潮，而股權(quán)協(xié)議收購(gòu)則又是最受追捧的收購(gòu)方式，成為上市公司收購(gòu)的主流。那么到底是什么致使協(xié)議收購(gòu)成為了收購(gòu)的首選方式呢？本文介紹了我國(guó)上市公司收購(gòu)方式和現(xiàn)狀，并在對(duì)我國(guó)上市公司要約收購(gòu)和協(xié)議收購(gòu)進(jìn)行了比較和分析之后，論述了形成我國(guó)上市公司協(xié)議收購(gòu)偏好的制度原因，最后對(duì)未來(lái)我國(guó)上市公司收購(gòu)進(jìn)行了展望。
關(guān)鍵詞：協(xié)議收購(gòu) 要約收購(gòu) 股權(quán)分置
一、我國(guó)上市公司收購(gòu)方式及現(xiàn)狀
隨著我國(guó)資本市場(chǎng)的不斷發(fā)展，上市公司收購(gòu)作為一條迅速而有效的途徑成為了許多企業(yè)進(jìn)行擴(kuò)張的選擇，因此也成為了廣受人們重視和關(guān)注的話題。根據(jù)我國(guó)《上市公司收購(gòu)管理辦法》的規(guī)定，上市公司收購(gòu)可以以要約收購(gòu)和協(xié)議收購(gòu)方式進(jìn)行。然而從我國(guó)上市公司收購(gòu)活動(dòng)的實(shí)踐來(lái)看，大量的上市公司收購(gòu)幾乎都是采用的協(xié)議方式。有統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)顯示，1993年到2004年間發(fā)生的A股上市公司收購(gòu)案中，協(xié)議收購(gòu)的比例高達(dá)99.62%。由此可見(jiàn)，協(xié)議收購(gòu)是我國(guó)上市公司首選的收購(gòu)方式，那么到底是什么導(dǎo)致我國(guó)上市公司對(duì)協(xié)議收購(gòu)的偏好呢？本文將分析形成我國(guó)上市公司協(xié)議收購(gòu)偏好的原因，并對(duì)我國(guó)未來(lái)上市公司收購(gòu)方式進(jìn)行展望。
二、協(xié)議收購(gòu)與要約收購(gòu)的比較
要分析我國(guó)上市公司偏好協(xié)議收購(gòu)的原因，首先需要知道它與其他收購(gòu)方式的區(qū)別。本文主要對(duì)要約收購(gòu)和協(xié)議收購(gòu)進(jìn)行比較，二者的不同之處包括四個(gè)方面。第一，交易的場(chǎng)所不同。要約收購(gòu)只能通過(guò)證券交易所的證券交易進(jìn)行，而協(xié)議收購(gòu)則可以在證券交易所場(chǎng)外通過(guò)協(xié)議轉(zhuǎn)讓股份的方式進(jìn)行。第二，公告的義務(wù)不同。要約收購(gòu)的投資者持股比列在5%以上時(shí)，應(yīng)當(dāng)在該事實(shí)發(fā)生之日起三日內(nèi)，向國(guó)務(wù)院證券監(jiān)督管理機(jī)構(gòu)、證券交易所作出書(shū)面報(bào)告，通知該上市公司，并予以公告。而以協(xié)議方式收購(gòu)不受此約束和限制。第三，收購(gòu)方的態(tài)度不同。要約收購(gòu)又稱敵意收購(gòu)，其不需要征得目標(biāo)公司的同意；而協(xié)議收購(gòu)是收購(gòu)者與目標(biāo)公司的控股股東或大股東本著友好協(xié)商的態(tài)度訂立合同收購(gòu)股份以實(shí)現(xiàn)公司控制權(quán)的轉(zhuǎn)移。第四，收購(gòu)對(duì)象的股權(quán)結(jié)構(gòu)不同。要約收購(gòu)中收購(gòu)傾向于選擇股權(quán)較為分散的公司，以降低收購(gòu)難度；而協(xié)議收購(gòu)方大多選擇股權(quán)集中、存在控股股東的目標(biāo)公司，以較少的協(xié)議次數(shù)、較低的成本獲得控制權(quán)。
從上述的分析中可以看出，要約收購(gòu)有利于公司信息的充分披露，減少非對(duì)稱性，信息更加公開(kāi)透明，有助于防止內(nèi)幕交易的產(chǎn)生，保障股東尤其是中小股東的利益；但是要約收購(gòu)的要求更為嚴(yán)格（公司股份可以自由轉(zhuǎn)讓、公司股權(quán)比較分散以及公司信息披露充分），程序更為復(fù)雜，所受到的監(jiān)管也更加嚴(yán)厲。而協(xié)議收購(gòu)程序更為簡(jiǎn)單、操作起來(lái)更為容易，但是容易造成內(nèi)幕交易，損害中小股東利益的可能性更大。
三、形成我國(guó)上市公司協(xié)議收購(gòu)偏好的制度原因
某一社會(huì)現(xiàn)象的產(chǎn)生和發(fā)展背后必有其原因，那么到底什么才是導(dǎo)致協(xié)議收購(gòu)在我國(guó)如此盛行呢？其特殊原因主要在于以下三個(gè)方面。
第一，非流通股的存在。由于在股改之前，只有個(gè)人股才能在二級(jí)市場(chǎng)上流通，而我國(guó)大部分比例的股份都是屬于國(guó)家股和法人股，致使股權(quán)高度集中且較高比例股份不能流通，只有通過(guò)協(xié)議收購(gòu)的方式才能更好地確定股權(quán)價(jià)格和進(jìn)行股權(quán)轉(zhuǎn)讓。此外，由于上市公司的非流通股份所占比例較大，只有收購(gòu)其非流通股才能達(dá)到控股目的，所以將焦點(diǎn)集中于持有這些非流通股份的大股東身上。相反地，如果采用要約收購(gòu)流通股，則難以實(shí)現(xiàn)控股目的。
第二，協(xié)議收購(gòu)相對(duì)簡(jiǎn)單、成本低。協(xié)議收購(gòu)的交易程序和法律規(guī)制相對(duì)于要約收購(gòu)而言更簡(jiǎn)單，手續(xù)簡(jiǎn)便、時(shí)間快捷、成本節(jié)省，可以用較低的代價(jià)迅速取得目標(biāo)公司的控制權(quán)。根據(jù)《股票發(fā)行交易暫行條例》的規(guī)定，收購(gòu)方在持有目標(biāo)公司發(fā)行在外的普通股達(dá)到5%時(shí)要作出公告，以后每增持股份2%時(shí)要作公告，且自該事實(shí)發(fā)生日起二日內(nèi)不得購(gòu)買(mǎi)該股票，當(dāng)持股數(shù)達(dá)到30%時(shí)應(yīng)當(dāng)發(fā)出收購(gòu)要約。這容易導(dǎo)致目標(biāo)公司股價(jià)不斷上漲，給收購(gòu)方帶來(lái)巨大成本障礙。而在協(xié)議收購(gòu)中，目標(biāo)公司股份的轉(zhuǎn)讓價(jià)格大部分低于市價(jià)。
第三，政策支持協(xié)議收購(gòu)。由于中國(guó)長(zhǎng)期存在國(guó)家股和法人股不流通的情況，以及國(guó)有股一股獨(dú)大的現(xiàn)象，不利于我國(guó)證券市場(chǎng)的發(fā)展以及上市公司的公司治理完善，從現(xiàn)實(shí)需要的角度出發(fā)，我國(guó)迫切需要進(jìn)行股權(quán)分置改革。為了配合股權(quán)分置改革，解決國(guó)有股和法人股的流通問(wèn)題，從而更有效地配置社會(huì)資源，推動(dòng)國(guó)家資產(chǎn)的保值增值，我國(guó)不僅從立法上確立了協(xié)議收購(gòu)的法律制度，同時(shí)還通過(guò)政策安排，積極推動(dòng)協(xié)議收購(gòu)的進(jìn)行。除此之外，由于協(xié)議收購(gòu)不會(huì)對(duì)二級(jí)市場(chǎng)股價(jià)產(chǎn)生直接影響，能夠有效地防止股市的劇烈波動(dòng)，保障股市的平穩(wěn)運(yùn)行，因而我國(guó)政府甚至在一定程度上鼓勵(lì)上市公司的協(xié)議收購(gòu)。
四、對(duì)未來(lái)我國(guó)上市公司收購(gòu)的展望
協(xié)議收購(gòu)將中小股東排除在外，容易導(dǎo)致內(nèi)幕交易的發(fā)生，不利于對(duì)中小股東合法權(quán)益的保護(hù)。盡管如此，由于我國(guó)上市公司發(fā)展的特殊歷史背景，收購(gòu)方可以通過(guò)收購(gòu)非流通股來(lái)實(shí)現(xiàn)借殼上市，獲得稀缺的殼資源，協(xié)議收購(gòu)在一定時(shí)間內(nèi)仍將是我國(guó)上市公司收購(gòu)的主流。同時(shí)，由于我國(guó)特殊的股權(quán)結(jié)構(gòu)，更適合上市公司的協(xié)議收購(gòu)。此外，協(xié)議收購(gòu)能夠促進(jìn)固有股減持，能夠優(yōu)化證券市場(chǎng)的資源配置。因而，在今后較長(zhǎng)一段時(shí)間里，協(xié)議收購(gòu)仍然將是我國(guó)上市公司收購(gòu)的主要方式。不過(guò)隨著我國(guó)股權(quán)分置改革的深化，逐步實(shí)現(xiàn)股份的全流通，消除了股權(quán)協(xié)議收購(gòu)存在的理由，為要約收購(gòu)創(chuàng)造了條件，股權(quán)更為分散，能保證同股、同權(quán)、同價(jià)，有利于體現(xiàn)所有股東權(quán)利的真正平等，要約收購(gòu)將會(huì)逐漸得到推廣，成為上市公司并購(gòu)的主流，我國(guó)最后選擇上市公司要約收購(gòu)將是一個(gè)必然的趨勢(shì)。
