一、股票回購的介紹
股票回購指的是上市公司利用債務(wù)或留存收益融資，以一定價(jià)格購回本公司已發(fā)行在外的普通股的行為。企業(yè)在完成股票回購后，或注銷回購的股票，或作保留以待他用，但仍屬于發(fā)行在外的股份，只是不參與每股收益的計(jì)算和收益分配，這種情況下回購就成為了企業(yè)縮減股本的主要手段。股票回購理論假說的提出最早是針對(duì)管理層回購股票而言的，但是在市場(chǎng)的迅速發(fā)展及時(shí)代變遷的當(dāng)今，不斷有新理論的提出，股票回購理論假說正在經(jīng)歷一個(gè)在變化中發(fā)展的過程。
目前，國內(nèi)已經(jīng)有許多公司實(shí)施了回購行為，但是他們采取的方式不同，我國現(xiàn)有的股票回購方式一般來說分為公開市場(chǎng)收購、現(xiàn)金要約回購、可轉(zhuǎn)讓出售權(quán)、私下協(xié)議批量購買以及交換邀約五種，這幾種方式需要考慮的因素不同。同時(shí)選擇實(shí)施回購計(jì)劃類型也不同。一般可以將回購類型按照動(dòng)因分為常規(guī)回購以及戰(zhàn)略回購兩種。前者通常作為直接派發(fā)現(xiàn)金紅利的一種替代政策，與直接派發(fā)現(xiàn)金紅利有相似之處：用于股票回購的資金一般來源于公司充分多余的自由現(xiàn)金流。后者就不是鼓勵(lì)政策的一種簡(jiǎn)單替代方式了，它更多的是為企業(yè)戰(zhàn)略目標(biāo)進(jìn)行服務(wù)，而且通常后者的規(guī)模較大，在實(shí)施計(jì)劃時(shí)企業(yè)不僅需要?jiǎng)佑矛F(xiàn)金儲(chǔ)備，還需要大規(guī)模舉債，有時(shí)還會(huì)出售部分資產(chǎn)或子公司以達(dá)到籌措回購所需的資金。
二、股票回購動(dòng)因
股票回購在其發(fā)展過程中正成為一種普遍的公司理財(cái)方式，但是理財(cái)只是諸多動(dòng)機(jī)中的之一，每個(gè)企業(yè)選擇回購時(shí)都是出于不同的動(dòng)因的。部分企業(yè)把回購股票作為股利政策的一種：這種適合現(xiàn)金流較多并且自由的企業(yè)，在沒有更好的投資選擇時(shí)，公司用多余的現(xiàn)金購進(jìn)若干股票分配給股東，也是為股東提供一種資本收益的方式。部分企業(yè)選擇回購的目的是對(duì)公司資本結(jié)構(gòu)進(jìn)行完善：這種情況下在充分利用公司資本的同時(shí)也減少了公司的資本，甚至可能會(huì)使得公司股票的每股收益及凈資產(chǎn)收益率得到提高。部分企業(yè)是為了傳遞公司信息：股票回購在信息不對(duì)稱的情況下可能產(chǎn)生一種有利于公司的信號(hào)傳遞作用，當(dāng)經(jīng)理認(rèn)為本公司普通股價(jià)值被低估時(shí)，他們往往會(huì)采用股票回購方式來向市場(chǎng)表達(dá)股票價(jià)值被低估的信息。一些實(shí)證研究也發(fā)現(xiàn)了支持股票回購的正面信號(hào)傳遞作用的證據(jù)。部分企業(yè)實(shí)施回購是因?yàn)檫@可以當(dāng)做一種反收購措施：在外國資本市場(chǎng)上，股票回購常常被視為一種重要的反收購措施，因?yàn)楣善被刭弻⑻岣咂髽I(yè)的股價(jià)，也能減少市場(chǎng)上的流通股，增加收購成本，從而造成更大的收購障礙。有時(shí)股票回購還能起到降低融資成本的作用。股票回購帶來的這些好處都是促使上市公司選擇實(shí)施計(jì)劃的動(dòng)因。
三、股票回購的市場(chǎng)效應(yīng)及對(duì)公司價(jià)值的影響
清楚正確認(rèn)識(shí)回購帶來的市場(chǎng)效應(yīng)以及對(duì)企業(yè)自身價(jià)值的影響具有十分重要的意義。一般情況下，回購會(huì)給企業(yè)帶來正向的超額累積收益：這種行為不僅不會(huì)損害公司股票的每股收益，還往往會(huì)向市場(chǎng)傳遞出近期內(nèi)發(fā)展良好的信號(hào)。而信息的使用者會(huì)對(duì)這種市場(chǎng)信號(hào)作出積極的反應(yīng)，選擇進(jìn)一步投資，這樣又推高了實(shí)施回購行為的公司的股價(jià)，增加企業(yè)價(jià)值，高價(jià)值的股票又會(huì)吸引更多的投資者，這樣的循環(huán)會(huì)對(duì)公司自身的成長起到一個(gè)強(qiáng)有力的推進(jìn)和刺激作用，而且這種情況下，無論是財(cái)務(wù)還是非財(cái)務(wù)指標(biāo)都能清晰反映出公司業(yè)績因?yàn)楣善被刭徲辛嗣黠@的改善，企業(yè)在各種能力和水平方面都有了較大的進(jìn)步和提升。
股票回購之所以會(huì)帶來超額收益和正向市場(chǎng)反應(yīng)以及積極的公司價(jià)值推動(dòng)主要原因有以下幾點(diǎn)：第一，股票回購會(huì)改變企業(yè)的部分財(cái)務(wù)指標(biāo)，比如股權(quán)結(jié)構(gòu)、資本結(jié)構(gòu)甚至資產(chǎn)負(fù)債率等，一般情況下是有個(gè)提高的正向作用，從而能夠起到對(duì)公司財(cái)務(wù)結(jié)構(gòu)方面進(jìn)行完善的作用，不但有利于促進(jìn)企業(yè)治理結(jié)構(gòu)的高效運(yùn)轉(zhuǎn)，而且能夠?qū)⒇?cái)務(wù)杠桿的作用發(fā)揮出來，而所有這些效應(yīng)均有利于提升公司的市場(chǎng)價(jià)值的。第二，企業(yè)在實(shí)施股票回購之后，一般都會(huì)呈現(xiàn)出盈利能力顯著提高的趨勢(shì)，這是因?yàn)楣善被刭徍笊鲜泄究偣杀竞蛢糍Y產(chǎn)減少，公司治理結(jié)構(gòu)趨于健全和完善，企業(yè)盈利水平和能力得到提高，對(duì)增加公司的市場(chǎng)價(jià)值是有利的。第三，一般回購公告日和實(shí)施日的超常收益都為正，這是因?yàn)楣善被刭徲兄诠蓛r(jià)的上升，市場(chǎng)對(duì)股票回購的反應(yīng)是積極的，因此認(rèn)為股票回購行為能夠增加公司股權(quán)的市場(chǎng)價(jià)值。
四、進(jìn)一步完善股票回購機(jī)制的政策建議
我國股票回購公告的市場(chǎng)反應(yīng)短期內(nèi)為正，且受到多種因素的影響；上市公司在股票回購真正實(shí)施后，業(yè)績有所提升。在這樣良好的大環(huán)境基礎(chǔ)上，我國資本市場(chǎng)應(yīng)該入戶抓住機(jī)遇利用機(jī)遇，完善股票回購機(jī)制，以達(dá)到股票所有者的利益最大化呢？現(xiàn)給出如下幾點(diǎn)意見：
1.制定相關(guān)信息披露規(guī)范
首先，在企業(yè)發(fā)布回購公告前，是存在一定的內(nèi)部信息可能外泄的風(fēng)險(xiǎn)的，這就為一些投機(jī)者出于獲利動(dòng)機(jī)進(jìn)而利用竊取的內(nèi)部消息惡意進(jìn)行提前交易創(chuàng)造了條件；其次，也有可能會(huì)有部分企業(yè)在市場(chǎng)中傳遞虛假消息，欺騙中小投資者，以達(dá)到虛增企業(yè)股票的市場(chǎng)價(jià)值的目的。面對(duì)這些不良影響，需要加強(qiáng)對(duì)關(guān)于股票回購的相關(guān)信息披露監(jiān)督，并制定相關(guān)規(guī)范進(jìn)行強(qiáng)制性要求，以此維護(hù)中小投資者的利益，維持資本市場(chǎng)的健康發(fā)展。
2.建立健全完善的股票回購相關(guān)配套制度
目前存在的相關(guān)法律規(guī)范以及準(zhǔn)則等都有著一定程度上的漏洞，比如其中有部分只涉及了一般性原則下的規(guī)定，界定不清楚，過度高度概括，可參考性不強(qiáng)，同時(shí)也缺乏關(guān)于細(xì)節(jié)方面的具體實(shí)施辦法和操作準(zhǔn)則等，這與當(dāng)前迅速發(fā)展的資本市場(chǎng)中涌現(xiàn)的股票回購事件已經(jīng)不能很好匹配，稍稍顯現(xiàn)出其滯后性。因此，建立健全完善的股票回購相關(guān)配套制度迫在眉睫。
3.采取正確態(tài)度對(duì)待股票回購
其實(shí)，股票回購如果被善意地運(yùn)用得當(dāng)，是能夠起到推進(jìn)公司成長的作用的，因?yàn)檫m當(dāng)?shù)墓善被刭從軌騻鬟f良好的信號(hào)，提升業(yè)績，推高股價(jià)，為公司盈利鋪墊道路，同時(shí)，在擁有良好的資本結(jié)構(gòu)與管理布局的情況下，準(zhǔn)確抓住實(shí)施回購的時(shí)機(jī)，還能夠是回購作為一種有效的戰(zhàn)略性手段。但是，這些只是市場(chǎng)在短期內(nèi)的積極反應(yīng)，也就是說股票回購并不能用于長期推動(dòng)公司業(yè)績的成長。換言之，當(dāng)企業(yè)做出回購決定時(shí)，需要投資者自己去判斷傳遞的信號(hào)，采取正確的態(tài)度對(duì)待該行為，切忌盲目跟風(fēng)。
4.關(guān)注影響股票回購的重要因素
我國資本市場(chǎng)日趨成熟，但整體大環(huán)境穩(wěn)定中也存在許多變化的小因素，這要求股票所有者更關(guān)注對(duì)回購會(huì)產(chǎn)生重大影響的因素。眾所周知，許多的因素影響著上市公司做出股票回購選擇的決定，比如說公司目前的現(xiàn)金流情況，應(yīng)收賬款和存貨等的周轉(zhuǎn)率，資本結(jié)構(gòu)等，在實(shí)施行為的過程中，也受到了公司股票的市場(chǎng)價(jià)值、鼓勵(lì)分配政策以及公司股東持股比例等因素的潛在影響。對(duì)于這些財(cái)務(wù)和非財(cái)務(wù)指標(biāo)，公眾應(yīng)當(dāng)給予高度關(guān)注。除此以外，還有法律完善程度、行業(yè)特征及整體環(huán)境、市場(chǎng)健全完善與否、市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)程度等因素從多方位地作用于股票回購行為的實(shí)施過程。因此，在實(shí)施股票回購行為時(shí)，不能僅僅局限于某一個(gè)因素的考慮，要從公司治理結(jié)構(gòu)與股東控制結(jié)構(gòu)以及整體市場(chǎng)環(huán)境等微觀、宏觀因素全面衡量。
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（作者單位：江西財(cái)經(jīng)大學(xué)會(huì)計(jì)學(xué)院）
